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作为市场分析人士，我本人最警惕乃是“归因思维”：企业基本面的看法随股价起伏而改变。在过去的2022年，受诸多因素影响，全球资本市场表现出极大震动，尤其中概股在其中更可谓是跌宕起伏，于是“归因派”十分踊跃，将中概股表现归因为基本面冲击的必然反馈。
此观点也是有相当市场，并受很多“专业人士”追捧，也就产生了“宏观经济冲击——企业基本面——再到市值”这组反应链条。此观点咋一看十分有道理，但如果仔细分析却发现观点极为泛泛，如长期来看基本面确实会很大程度与股价有关，但在中短期内则往往并非如此。迷信归因乃是将两者强行关联，于分析无益，反会陷入误区。
(资料图)
在一个市场环境非常动荡之时，我们更是要审慎上述观点。本文将以快手为样板，来建立一个较为立体的分析框架，并以此来预测2023年的市场走势。
核心观点：
其一，快手在港股上市，本质为美元定价资产（联系汇率制度），其流动性偏好取决于美元和人民币汇率等因素；
其二，2023年若中国内地经济重回发展正轨，在香港市场将表现为流动性充裕，利好快手为代表的成长股；
其三，从夏普比率的角度，经过2021-2022年两条调整，快手此轮反弹极有可能是优于同类企业。
快手进入贝塔周期我们之所以选择快手做研究对象，主要基于：
1.从2021年初赴港IPO至今，快手恰好经历了全球货币政策由宽松到收紧，股市由牛市到熊市的全过程，且IPO时机又正值中概股的“至暗时刻”，这显然是研究外部环境对企业波动影响的绝佳案例；
2.自IPO之后，快手股价一路向下，“归因派”自然要从股价向基本面要理由(多聚焦在广告增长，直播等业务上），但最近快手股价又有了明显回暖，这就不得不使我们产生一些疑问：在基本面尚未完全回暖之时（宏观经济尚未企稳），为何此时股价反而回暖呢？在市场拐点中，基本面与市值关系可能并未如我们想象那般重要。
本文主要从量化角度分析，我们首先整理了快手与恒生指数每日股价的波动情况，并制作相关性模型，见下图（滚动周期为120天）
作为“短视频第一股”，快手上市时机其实并不友好，彼时中概科技企业正逢“监管风暴”，在此系统性风险之下，行业走出了与大盘完全不同的局面（此时正逢美国科技企业牛市峰值，而港股则因此风险“趴窝”）。
此情景在快手上也得到了验证，上市初期，企业与恒生指数保持了较为“疏远”的关系，在快手股价下跌之时，港股大盘反而要坚挺许多，2022年之前两者相关性也就一直维持在较低水平。
进入2022年之后，两者关系逐渐强化，近期甚至回到了高峰时刻。快手与恒生指数呈高度相关性，两者互动性加强，出现了较为明显的同步升涨情景(近期恒生科技指数的回暖周期下，快手亦有着非常明显的反弹效应）。
当企业与大盘保持高度相关性之后，我们就本能联想到了投资界中最常用的贝塔指标，简单来说就是大盘变动对个股的影响力，高贝塔意味着大盘对个股影响力较大。简而言之，如果一个企业进入“强贝塔周期”，其投资回报率的多寡就取决于贝塔大小（这与基本面反馈派又有明显不同）。
于是我们又整理了快手与恒生指数每日股价波动情况，并按照时间顺序进行点状分布处理，见下图
如前文所言在一个“强贝塔周期”内，斜率大小是决定个股回报率的最重要元素，在上图中我们可以比较清晰看到，快手与恒生指数斜率是越来越集中在条线水平，在市场的分歧与聚拢中，个股定价越加清晰，也就越来越沿拟合线周围分布。
另一方面，自2022下半年之后，点状分布大有向上移动的势头（红色点状明显上移），这意味着斜率开始放大，大盘波动对个股的影响力加强，也就是说快手实际上进入了高贝塔的周期。
将相关性与贝塔结合分析，我们可以得出以下结论：
其一，市场对快手的评价其实是经历了分歧与聚拢的过程（高波动性其实是市场分歧的反馈），进入2022年下半年之后快手与大盘开始保持强互动，达到了高贝塔关系，这也是分歧散去的必然结果，从此情景来看2023年的快手应该不会再走2021-2022年的道路；
其二，在上述结论之下，2023年快手市值的走向除了基本面分析这一条线索之外，亦有我们经常忽略的一条暗线且经常被忽视的条线：市场流动性的偏好，也就是大盘的走势。这也是我们开篇对“归因派”的质疑所在，只看到了基本面和业务层面与市值的相关性，却忽视了市场本身也有起伏波动，甚至是偏好改变会直接影响相关企业走势；
其三，对2023年快手的预期，我们要重点看市场的走势，若市场积极因素众多，在贝塔放大效应之下，快手会得到超值溢价能力，反之亦然。
内地经济影响港股本部分我们重点来看快手市值最重要影响因子恒指大盘的2023年预期，这解决快手估值的“牛鼻子”。
港股从根本上乃是美元计价资产（香港的联系汇率制度），这意味着港股估值极其容易受美元流动性影响，也就是说当美元流动性充裕，港股溢价能力就高，反之流动性回撤，估值就受到重创(即便是基本面仍然良好，当市场流动性偏好发生改变时，企业市值仍然会发生很大偏离）。
上图中我们标注了2020年至今美元指数与恒生指数的走势关系，在大多数周期内两者都呈现明显负相关性（美元指数走高，恒指下跌，反之亦然），只是在2021年初产生意外，美元指数相对稳定，但恒指已经开始快速下行，此时也恰是快手IPO之时，市场偏好已经开始改变。
联系到彼时中概科技企业正在遭遇监管压力，这显然对港股的估值产生了极大扰动，只是在2021年末之后，两者重新进入原轨道，随着监管层面红绿灯机制的推出，以及市场对上述风险的逐渐消化（亦有美国货币政策转变，taper开始），市场又重回“正轨”，与美元指数展示了非常确切的负相关性。
美元指数虽然对应于一篮子货币，但影响最大的当属人民币和欧元，换句话说，只要中国和欧洲市场保持经济获利，其相对于美元汇率保持升值态势（市场“回吐”美元），对于资本市场就是一大利好，而此模式在2022年则由于诸多原因走向了相反面，加之美联储加息，美元重走强势之路，市场流动性紧缩，这也是快手乃至整个港股在2022年面临的主要问题。
那么2023年市场会有多大的回转机会呢？这也是我们对港股以及快手评判的基础。
，由于港股背靠中国大陆市场，香港又是离岸人民币的主要交易市场，因此人民币的强弱又会对港股市场产生直接的影响。简单来说，如果内地经济恢复活力，香港资本市场流动性将得到极大改善，届时将有利于港股市场的反弹，也有利于通过贝塔的杠杆效应传导至快手。
上图为恒生指数与人民币汇率的波动走势情况(美元兑人民币），不难发现这与前文美元指数与恒指走势对比乃是惊人的一致。
于是我们就有了“内地房地产融资放宽——利率中枢上行——经济预期扭转——利率上升——港股流动性充裕——资金风险偏好改变——利好成长股(如快手）”这一链条中，内地产业政策的这只蝴蝶翅膀扇动，最终影响的却是香港资本市场的一次流动性缓解，说起来有点神奇甚至是令人难以置信，但还是被我们找到且进行了验证。
对于2023年港股的预期我们就有了如下结论：
其一，港股与内地经济呈高度相关性，只要2023年内地经济可以有良好表现，港股就会得到积极反馈，此外若美国经济在2023年进入衰退周期，美联储降息预期强化，美元指数继续走弱，亦有利于香港资本市场的回弹；
其二，从近期的表现来看，快手仍然属于典型的成长股（下文我们会有进一步阐释），其特点为只要流动性充裕，市场偏好改变，该板块企业就会得到超额回报，最近快手股价反弹与此逻辑亦可以互相验证。也就是说未来只要内地经济重回稳定增长轨道，那么快手为代表的成长股是可以得到较好回报的；
其三，未来中概股的表现可能会有一定波动（尤其在经济预期尚不完全明朗之时），最近人民币外汇亦有起伏，不过我们仍然要强调的是“分歧是要在现实中解决的”，现象愈加明确之时，待一切清晰时市场必然会有所展示。
夏普比率看2023走势在前文分析中，我们其实勾勒了由内地产业政策到快手的流动性反应链，这是本文分析的重点，也是对2023年企业估值的基础。
在此部分重点解决以下问题：从中概整体中，快手2023年会处于一个怎样的位置。
我们将一年内企业每日股价波动的标准差视为风险（也是投资界最常用的方法），将每日波动的平均值视为平均收益，囊括代表中概企业，制作上图。
夏普比率是投资中最常用的指标之一，公式为sharpe ratio=（ER-Rf）/σ（ER为预期收益，Rf为无风险利率，σ为风险），夏普比率越大，意味着投资收益对风险的补偿效应越高，投资标的越具有吸引力。
在投资界，成长股企业往往具有高风险和高收益的特点，如相较于市政类的价值股，成长型企业不确定相对较大，这些都会表现在股价的波动性上。在上图我们可以看到快手的风险与京东，美团等企业在同一水平线，具有比较明显的成长股特点（对应去看标普500指数，低风险低收益，离它越近，就越价值股，越远就越成长股）。
根据公式，在Rf为统一值时，代表中概企业的夏普比率就取决于ER和σ，在上图中我们可以看到，快手风险与京东以及美团都在同一区间，但相较之下快手的预期收益要领先于同类企业，这也就决定了快手的夏普比率会处于一个比较有竞争力的位置，也就是说尽管风险程度接近，但快手的风险回报率相对较高，其投资价值就越凸显。
我们再回到前文对2023年市场流动性的判断，假若市场流动性得到改善，Rf将会处于下行周期（流动越充裕，资金成本越低廉），届时出于夏普比率的考量，市场就会追逐成长股的投资标的（若夏普比率不变，无风险利率越小，投资者越会选择高σ企业），甚至我们可以说：如果上述对港股流动性的判断生效，2023年港股将会走出成长股的牛市，其中高夏普比率的企业则受益更大。
市场表现与投资者行为往往又会形成互相强化的作用，当企业风险系数下行之时，投资者信心增加，这又会推高企业的估值能力，这一方面提醒我们流动性偏好对企业估值的推波助澜作用，另一方面也意在说明当市场过于火热之时，基本面分析可以起到“锚定价值”的作用，不过此时市场仍在流动性主导之时，基本面分析不应过于依赖。
我们之所以如此对比，并非是对行业有所褒贬，而是希望站在一个风险与收益平衡的角度去重新考虑企业的价值。从某种意义上说，2021年快手“生不逢时" 的IPO乃是过早将泡沫挤出。让2022年表现更加稳定，也为2023年的表现奠定了基础。一切皆为关联，只抓住单一要素，很难在繁杂的市场中理出头绪。
本文虽然仅从量化角度对2023年港股和快手的股价做了预期和阐释，未有基本面的分析，并非我们对基本面过于轻视，恰恰相反，市场中关于基本面分析已经汗牛充栋，大有过分解读和过分“归因”的倾向，不如从量化入手。找出一个分析的新路子。
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