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风险偏好是一种信心和预期风险偏好本来是一个投资领域的概念，指为了一定收益，你能承受的波动性。牛市你敢满仓操作，没来得及研究的标的先上车再说；到了熊市你不断降仓位，反复研究的标的，估值腰斩再腰后还是不敢买，其区别就是风险偏好的不同。
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风险偏好这个词也可以从投资领域引申出来，指一个人愿意承担风险的态度，不仅是理性的计算，也是一种信心和预期。
消费者过去存够了钱才会买车，现在有一半的钱就想贷款买车，背后还有一个原因，收入是在不断增长的，你预期未来能负担甚至提前还清贷款，这就是风险偏好提高。
企业赚了钱，以前是扩大生产，现在是降低贷款，预期是市场越来越差，赚钱变难，这就是风险偏好降低。
股票上涨，投资者赚到钱，进一步提高仓位，亏了钱就想降仓位，这不符合价值投资的原则，但符合心理。
这偏文章的核心观点，我之前在《一月市场流动性之谜》等系列文章中写过，当时是为了分析流动性与风险偏好的关系，近期重读此文，忽然觉得应该从“风险偏好”的角度，去理清消费者、企业、投资者（银行）和央行这一系列经济角色之间的关系。
投资是企业的风险偏好企业赚了钱，利润可以用于：
A：分红或还贷款、B：先放在企业账户上、C：多买材料多招人多生产、D：投资固定资产，扩大产能
风险偏好排序为：D>C>B>A。
企业运营是一个连续的过程，有很多沉没成本，有很多固定开支，很多时候，就算亏损也要继续运转下去，所以判断企业的风险偏好最重要的贪心算法就是——固定资金投资规模。
投资者对企业基本面的分析有一个“永恒的死角”，我们只能分析过去的产品和业务，但CEO永远要面向未来进行新的投资：产能不够用了，产品没有增长空间了，消费者的需求变化了，行业竞争者找到了更具性价比的技术方案或商业模式，等等。
中国最具全球竞争优势的大多是中游制造业公司，差异化不明显，更多靠成本和性能优势，持续的投资是对这一优势的保护，包括规模优势、包括升级产品、包括率先进入新细分领域，所以中国经济呈现明显的投资驱动。
由于未来的高度不确定，投资不仅仅是一种风险收益比的理性计算，也需要相当程度的非理性的“风险偏好”：
白手起家的企业家容易夸大过去成功中个人能力的部分，忽略时代机遇的部分，从而产生过度自信；而管理者的薪酬、行业声望与所在企业规模直接相关，更倾向于扩张规模而非增厚利润；
还有“囚徒困境”，最好的竞争是大家都理性投资，但如果同行加大投资而你没有，你就会被边缘化。所以，即使明知未来产能会过剩，宁愿恶性竞争，也不能让对手一家独大。
企业投资无论成功还是失败，都会贡献GDP，对于政府而言都是好事，但只有能带来利润（确切的说是现金流）的投资，才会给企业和股东带来回报。
GDP高增速时代，且大部分行业的集中度比较低的时代，新业务投资的胜率较高，所以，行业增速10%，企业大举扩张做到连续几年100%，无视行业的基线速率——也唯有如此的企业，才能成为行业龙头。
但到了GDP的低增速时代，大部分行业的集中度都已经提高，投资的胜率较低，行业的“基础概率”就很难突破太多了。
前段时间有一篇文章很火，大意是说中国的企业家正在“躺平”。
所谓“躺平”，当然不是躺平不干的意思，落到经营层面，就是固定资产投资下降、新业务战略更谨慎、降低负债率、降低应收款，更注重利润而不是市场份额，分红增加……
对于国家而言，这将直接影响GDP增速，影响就业，当然不是什么好事；但对于企业家而言，只要消费不“躺平”，就不会真正“躺平”。
虽然推动经济发展的有出口、消费、投资三驾马车，但政府投资是短期刺激，这两年的需求是出口一枝独秀，但疫情之后，全球供应链“去中国化”又将重启，都很难给投资者预期。最终都还是要靠消费和与之相关的企业投资。
消费是居民的风险偏好关于过去二十年房价上涨对消费的影响，历来认为有两种效应，一种是“挤压效应”，房价上涨，导致房奴的负担加大，压缩其他的消费开支；另一种是“财富效应”，因为房价上涨，导致你觉得自己的财富增加了，从而更有消费欲望。
很多人认为“财富效应”只是一种幻觉，房子作为生活必需品，你并没有实际增加财富，也没有增加消费，但这一观点忽视了一点，消费并不是完全理性的，如果感到幸福你就买买买，如果人人理性，那整个社会消费支出至少有一半是不必要的。
《绝望主妇》有一句台词：“说钱买不到欢乐，那是富人怕穷人暴动而撒的谎。”在消费的世界里，有阶级但无斗争，消费者失去的是钱包，得到由品牌、广告商、社会氛围共同构建的天堂。
从房价上涨的这二十年看，“财富效应”超过“挤压效应”，原因在于，中国人买房大多还是量力而行的，“挤压效应”往往只是买房的最初一两年，之后就会边际递减，而财富效应是持续性的，房价越涨，这效应越明显。
所以说，消费的非理性特征，代表了居民的风险偏好，包括重要的两个宏观指标，一个是CPI、一个是社零数据，一个是价、一个是量。
房价的“财富效应”是之前支撑消费的重要力量，如果失去上涨预期，消费者需要相当长的时间去适应这种“财富效应”消失，消费领域也需要相当长的时间挤掉过去CPI和社零数据中非理性的一部分。
估值和仓位是投资者的风险偏好投资者需要处理的经济信息可分成两类：
第一类是具体企业的信息，来源于投资者在企业调研得到的信息（更多是大的研究机构传递给投资者的间接信息）比如：
供应链：上游供应商和下游客户的供给与需求意愿
企业：企业自身的投资意愿、技术变革、产品创新
竞争：市场份额与竞争对手（很多信息都是从竞争对手处得到的）
第二类是市场整体信息，来源于数据和政策，包括：
宏观：金融市场利率、总量与结构、增速等
行业：行业的供给与需求
市场：当前市场的流动性、风格偏好、估值水平
第一类是微观信息，是感性认知的、碎片化的，第二类是宏观信息，是理性推理的、数据化的。这两类信息都直接决定了投资者的风险偏好，后者影响总仓位和估值接受度，前者影响的是仓位的结构。
理论上说，这两个信息是一致的，但实际上，投资者对宏观数据的变化常常反应滞后，对企业生存的经济环境的预期却反应前置。原因正是在于对大盘的判断是抽象的、逻辑的，对企业的判断是具体的、可感知的。
这个认知的时间差，常常造成宏观与微观的冲突，根据自己的某些经验和逻辑，判断对大盘的看法，决定自己的股票仓位；再根据个股调研的基本面，决定仓位分布。
当然，最终宏观和微观还是会趋于一致，投资者总体风险偏好与企业的风险偏好一致，而企业的风险偏好又取决于消费，最终，投资者、企业、消费者的风险偏好形成共向的螺旋，一旦形成就很容易自我强化。
唯一能打破这个螺旋的，就是央行（包括财政）。
大家敢不敢冒险，就是央行的风险偏好央行要控制金融风险，又要稳定经济，所以，它的风险偏好与“投资者、消费与企业”相反，要在众人恐惧时贪婪，在众人贪婪时恐惧。
体现央行风险偏好的是货币供应量，偏好提升就是宽货币，但问题在于，央行与“投资者、消费与企业”这三大主体没有直接接触，只能通过商业银行的力量。
商业银行也有风险偏好，就是信用，指标是各种社融数据。
问题在于，央行的风险偏好与商业银行也是相反的，银行和企业是一致的，企业不敢贷款的时候，银行也不敢。
这就导致央行的货币政策有一半时间是失灵的。
央行的货币调控有一个“拉绳子”和“推绳子”的说法，收紧流动性就像拉绳子，政策立竿见影，银行只能减少贷款，加上这个阶段一般都是经济过热期，收贷款也比较容易；
但放水就不同了，就像推绳子，政策到了商业银行这一头往往就执行不下去了，这个阶段一般都是经济下行期，好企业不愿投资，反而减少贷款额度，想贷款的企业都是用负债饮鸩止渴，银行又不敢放，一直要等到绳子那一边的实体经济风险偏好回升才会有用。
解决这个问题的方法是量化宽松，2008年的金融危机后，美联储的风险偏好高，但银行的风险偏好低。量化宽松是以极低利率，通过购买国债等中长期债券，绕过银行直接向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷。
信用与货币常常不同步，给宏观判断带来困扰，从2018年以后，这个成熟市场常见的现象在中国也越来越明显的。
那为什么2018年以前并不明显呢？
哀莫大于心死我认为很重要的原因就是中国人拥有全球最高的风险偏好，敢投资，敢创业，敢消费，这让央行的每一次宽松政策都会很快见效，并且常常出现“一放就乱”的情况。
所以央行的货币政策基本上是以谨慎的原则为主，“稳健”是最常见的词，“从紧”的词频远远高于“宽松”，连“合理”出现得都很少。
再加上欧美社会天然不惧社会动荡，他们的社会结构更倾向于“自组织”，有很强的自我修复特点，但我们的社会组织更加刚性，天然对容易引发社会动荡的因素有高度警惕，调控上更加稳健，但弱点也在于容易扼杀社会活力。
然而，中国人并非天生就风险偏好高，更多的是改革开放几十年来解放生产力，不断出现的创富神话，让我们拥有了更多追求梦想的勇气，再加上巨大的人口红利、阶层流动和财富阶梯，打开大部分居民的财富上升空间。
这种千载难逢的环境当然不可能持续，风险偏好不可能持续地增加，总有一天，我们也会进入不敢消费，不敢投资，不敢负债的资产负债表停止扩张的状态。
我记得2022年1月，央行有一次表态“及时回应市场的普遍关切，不能拖，拖久了，市场关切落空了，落空了就不关切了，不关切就‘哀莫大于心死’，后面的事就难办了”。
现在的情况 就是不幸言中的“哀莫大于心死”的状态。
过去的消费者、企业和投资者的风险偏好很高，所以央行和政府的风险偏好一直不高。今天的消费者、企业和投资者的风险偏好形成了一个下降的螺旋，那么政府的风险偏好就一定要提高，要用更激进，更大胆的宏观政策，走出过去宏观政策的窠臼。
央行不需要很高的风险偏好也能自如地进行宏观调节的日子，一去不复返了。
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